Duitsland: whatever it takes 2.0

Pierre Pincemaille, Algemeen Secretaris van Gestion DNCA Investments.

Lezers met een goed geheugen herinneren zich ongetwijfeld met enige emotie de tussenkomst van Mario Draghi (toenmalig gouverneur van de ECB) tijdens de staatsschuldencrisis in 2012. Hij kondigde toen een 'onconventioneel' monetair beleid aan om het risico op versnippering van de eurozone te beperken. Dit initiatief wordt samengevat in een voor centrale bankiers mythisch geworden uitdrukking: ‘whatever it takes’. Acht jaar later, tijdens de coronapandemie, bedacht president Macron de Franse versie van 'koste wat het kost'.

Nu is het de beurt aan Friedrich Merz, de nieuwe Duitse bondskanselier, om het initiatief te nemen met een fiscaal beleid dat ook in dit geval onconventioneel mag worden genoemd, omdat het breekt met de doctrine van begrotingsdiscipline van het land. Zijn plan bestaat uit drie delen: 1/ een vrijstelling van de toepassing van de 'schuldrem' voor de defensie-uitgaven, 2/ de lancering van een fonds van 500 miljard euro (11,6% van het bbp van 2024!) bestemd voor infrastructuurprojecten en 3/ een verhoging van de toegestane structurele tekorten voor de Länder.

Mario Draghi aarzelde niet om dit plan te bestempelen als een game changer en daar komt nog het Europese initiatief (ReArm) van 150 miljard euro aan leningen bij om de defensie-uitgaven te stimuleren. Een begrotingsbazooka zullen sommigen zeggen, niet bedoeld als woordspeling.

Als reactie hierop heeft de gemeenschap van economen haar exemplaar van de groeivooruitzichten voor Duitsland, maar ook voor de eurozone, herzien wegens besmettingseffecten. Goldman Sachs bijvoorbeeld verwacht nu een groei van 1,3% in 2026 (+20 bp) en 1,5% in 2027 (+20 bp). Het enige minpunt, van formaat, is dat deze vooruitzichten grotendeels afhankelijk zijn van de uitkomst van de handelsbesprekingen met de Verenigde Staten ...

Met deze maatregelen zou de druk op de ECB minder groot moeten zijn om de beleidsrente agressief te verlagen en dus naar accommoderend terrein te gaan, op het moment dat de staten meer papier zullen moeten uitgeven om deze defensieplannen te financieren. De reactie van beleggers op deze nieuwe situatie liet niet lang op zich wachten: het rendement van de Duitse staatslening steeg met 29 bp op de dag van de aankondiging van de bondskanselier, een ongezien rendement sinds de hereniging! Het resultaat is een stijging met 40 bp sinds het begin van het jaar tot 2,75%, wat een kapitaalverlies van ongeveer 3% vertegenwoordigt.

Een beweging van dergelijke omvang lijkt aan te tonen dat het nieuwe Duitse budgettaire paradigma nu goed verteerd is door de rentemarkten, wat het risico op een nieuwe opstoot van de rendementen van de landen in de eurozone beperkt.

Als we van de macro- naar de micro-economie gaan, zijn deze aankondigingen ook niet onopgemerkt gebleven bij aandelenbeleggers. De Europese defensiesector is dit jaar immers koploper met een duizelingwekkende stijging van 60%! Deze koersstijging doet uiteraard vragen rijzen over de waarderingsniveaus (premie van 60% ten opzichte van de markt volgens de consensusschattingen voor 2027), maar ook, op een minder intuïtieve manier, over de ESG-status van deze sector, die historisch beschouwd werd als niet-belegbaar. Zijn bijdrage aan de 'S' (dankzij zijn bijdrage aan veiligheid en soevereiniteit) is immers bedoeld om de boel op te schudden, zoals blijkt uit de overwegingen binnen de raad van bestuur van het Noorse pensioenfonds*.

Meer in het algemeen presteren de Europese aandelenmarkten dankzij een ongeziene stand van de planeten (DeepSeek, potentieel staakt-het-vuren en fiscaal pakket) dit jaar ruimschoots beter dan hun Amerikaanse tegenhanger, waardoor de waarderingskloof tussen beide zones mechanisch verkleind wordt. De beweging was zo heftig dat de positionering van institutionele beleggers in Europa op het hoogste niveau staat sinds juli 2021, zo blijkt uit de laatste peiling van Bank of America.

Maar naast de recente rotatie zal het noodzakelijk zijn dat de woorden gevolgd worden door daden (op het vlak van defensie, maar ook op het vlak van energie-onafhankelijkheid), opdat de zone voor beleggers een aankoop op lange termijn wordt in plaats van een trading…